老三，成了一种“奢望”？

1

“返三”落空

只看财报数据的话，泸州老窖交出的成绩单还算可以。

2023年报显示，报告期内泸州老窖实现营业收入302.33亿元，同比增长20.34%；归属于上市公司股东净利润132.46亿元，同比增长27.79%。

这是泸州老窖的营收首次突破300亿大关，超过20%的增速也算得上亮眼。

从2024年一季报看，泸州老窖实现营业收入91.88亿元，同比增长20.74%；归属于上市公司股东净利润45.74亿元，同比增长23.2%，也还不错。

按理来说，这值得高兴。但泸州老窖恐怕高兴不起来，因为它的心上还压着一块“大石头”。

泸州老窖2023年的营业收入302.33亿元，放到同行中，排在第五的位置。前方是山西汾酒、洋河股份、五粮液和贵州茅台。

这啥感觉呢？就好比考试，你好不容易考了个95分，本以为好歹能进班上前三，但抬头一看，前面的学霸更猛，基本都接近满分。不是你不优秀，而是你的竞争对手们更优秀。

泸州老窖不想当“老五”。遥想1988年的时候，泸州老窖的年产量达到顶峰，是川酒“五朵金花”其他四朵（郎酒、剑南春、五粮液、全兴）销量之和，其一度是白酒界塔尖上的存在。

但在上世纪末，由于选择了“名酒变民酒”的策略，泸州老窖错失发展良机，茅台、五粮液等品牌则顺势崛起。到后来，泸州老窖的营收又被洋河与汾酒超越。

做惯了学霸的人，是很难接受不断被别人超越的，“重回前三”成了泸州老窖的一个执念。

2015年6月，刘淼上任泸州老窖董事长，正式提出“重回前三”的口号。有人统计过，仅2018年一年，刘淼就至少七次公开提及“重回前三”。

但尴尬的是，这个口号喊了快9年了，泸州老窖不仅没能重返老三，反而成了老五。

从资本市场来看，截至2024年5月15日收盘，泸州老窖的股价是180.82元/股，相比此前的高点已经跌去43%。

刘淼的口号喊了这么久，市场的激情还剩多少？

2

“涉酒贷”

为了“重回前三”，泸州老窖也做了不少努力。

联名奶茶、数字金融、香水、酒心巧克力、联名雪糕……泸州老窖都做过，甚至还搞出了“酒糟醒肤修护面膜”。

跨界之外，泸州老窖更惯用的办法是提价。例如2024年4月，泸州老窖老头曲500ml经销商计划外制单价上调14元/瓶。还有2023年2月，泸州老窖对特曲老字号产品实施了价格双轨制，针对计划外配额，部分产品调价幅度在20元—30元。

再往前看，华创证券统计显示，2006年7月至2023年8月，17年的时间里，泸州老窖的高度国窖仅在2014年进行过3次降价，2015年之后便再也没有降过价。

▲图源：酒经

根据征探财经的统计，仅2022年，泸州老窖旗下的产品涨价就超过10次。2022年双十一期间，因为京东“多次低价销售52度国窖1573系列产品”，泸州老窖甚至和京东公开“翻脸”，暂停合作。

因此，业内一度把泸州老窖称为“涨价王”。

另一方面，尽管一直在提价，泸州老窖却长期面临价格倒挂问题。在电商平台，国窖1573等产品的零售价格常低于批价，终端门店也抱怨没什么赚头。

一同到来的是库存的升高。数据显示，2020年-2022年，泸州老窖存货分别为46.96亿元、72.78亿元、98.41亿元，分别同比增长28.96%、54.98%和35.22%。到了2023年底，其存货更是飙升至116.22亿元，创历史新高。

面对积压的库存，泸州老窖如何应对？

在财报中，泸州老窖2023年度长期借款达到100亿元。泸州老窖给出的说明是，主要系本期取得银行借款所致。

泸州老窖很缺钱吗？查阅财报，截至2023年末，公司货币资金高达259.52亿元。

这就奇怪了，既然账上有这么多钱，为何还要向银行大把贷款？在深交所互动易平台，就有投资者直言：

（这是）公司贷款给自己的经销商进自己的货？

这个疑问并非第一次出现。2023年初，泸州老窖旗下的龙马兴达小额贷款股份有限公司，正式推出产业链金融服务平台。资料显示，该平台推出后，一口气上线了三款贷款产品：“酒商贷”“酒企贷”“酒人贷”。刚好覆盖了泸州老窖的三个主要群体——

下游经销商、上游供应商和优质个人客户。

此外，根据野马财经的梳理，2019年-2022年期间，龙马兴达累计向1778户小微企业和个体工商户发放了10.93亿元的贷款，户均61万元。

有人说，泸州老窖这招是真绝呀！你借我的钱，来买我的酒，我把酒卖出去了，不仅挣了卖酒的钱，还挣了贷款的利息。一箭多雕，一鱼多吃，泸州老窖可算是把金融玩明白了。

难道，泸州老窖就是这样“去库存”的？

白酒毕竟是消费品，只有真正卖到消费者手中，才算实现了市场份额占有。如果压在代理商手里，岂不是成了一个自嗨的游戏？

3

“百年窖池”疑云

泸州老窖的压力，不止库存。

从产品线来看，泸州老窖目前主要有三个层次——

高档：国窖1573，定位千元价格带。

中档：以泸州老窖系列特曲、窖龄酒为代表，定位300-800元。

低档：以头曲和二曲为代表，定位100元以下。

在这其中，高档酒是泸州老窖的支柱，营收占比一度近80%。这些年，国窖1573也和飞天茅台、普五一起成为了公认的三大高端白酒单品。

国窖1573背后，是一个好故事。按照泸州老窖的说法，国窖1573的酿造历史可以追溯到1573年明朝万历年间，其国宝级窖池群已经连续不间断使用了400多年。

“老窖出好酒”，白酒界向来有“千年老窖万年糟，酒好全凭窖池老”的说法。但这些年，关于泸州老窖的“老窖”，质疑不少。

从数量上看，泸州老窖宣称自己有1619口百年以上的老窖池，但根据行业观察者“知酒僧”的考证，发表于一九三九年的《四川经济参考资料》显示，彼时整个泸县的窖池——

约在百个之上。

▲图源：知酒僧

如果这个数据可信，那泸州老窖1619口百年以上的老窖池从何而来？如果这些窖池只是考古发现，近些年才开始重新养护、启用，那这些窖池与新窖池又有何异？

从质量看，财报显示，早在2020年，国窖1573的销量已达7081吨。但从公司披露的数据来看，“国窖1573”只能在百年以上窖池生产，基酒产能约为3000吨/年。那么，百年窖池还够用吗？

难怪有人发问：国窖1573里，到底还有多少从1573窖池里生产出的白酒？新窖池生产出来的酒，是叫泸州老窖还是叫“泸州新窖”？

再从产品本身来看，国窖1573虽然是公认的三大高端白酒之一，但和茅台五粮液相比，无论是营收还是品牌，仍有较大差距。

一个典型的表现是，茅台五粮液早已名满天下，靠着品牌效应就能实现增长，反观国窖1573的增长，依旧离不开高比例营销费用的助力。

人家定价1499，实际价格能飙到3000多；你定价1000来块，却在电商平台被降价甩卖，此中差距不言而喻。

客观来说，来自“中国酒城”的泸州老窖，优势还是很明显的。看底蕴，历史悠久，工艺扎实，产品质量也不错；看业绩，它的营收增速，除了2020年受疫情影响较低外，连续多年都保持在20%以上，毛利率也排在行业前列。

但能否用好这些优势，极为考验泸州老窖管理层的智慧。毕竟——

从来就没有什么救世主，要创造奇迹，还是得靠自己。